短融中票受追捧 部分理财资金回流债市

　　 业内人士表示，2015年以来，由于股市打新和配资能提供高收益的类固定收益资产盛行，为理财产品提供了约2万亿元7%-8%收益的可配资产，这部分资产替代了2013年至2014年理财的配置主力——对接地产和地方融资平台的非标资产，成为高收益的主要来源，分流了新增理财资金。海通证券指出，在A股深度调整后，部分理财资金从股市回流债市，带动了近期信用债的上涨行情。

　　 配置转向债市

　　 在股市出现连续调整后，银行理财资金转向何处？海通证券研究报告称，在IPO暂停和股市大跌后，打新收益消失，配资风险较高，大量理财资金和从股市转向理财的居民资金都需要配置债券资产。截至2014年末，理财余额中25.45%配置信用债，利率债占理财余额的比例为4.33%。然而，2014年末开始，缺少票息优势的利率债收益率逐渐不能满足理财产品收益率。

　　 该报告认为，约有2万亿元的理财资金流入债市，信用债由于其高收益，在获取可观收益的同时还能提供一定的流动性，中短期信用债成了这笔资金的新出口。加上大量资金购买带来的债券资本利得正反馈，导致7月以来中票和短融利率大幅下行。

　　 海通证券表示，随着理财产品要求的资产收益率下降后，可加杠杆的利率债也将逐渐获得理财资金的青睐。数据显示，2015年上半年银行理财新增2万亿元，当前中票存量3.7万亿元，短融存量2.1万亿元，公司债存量约8300亿元，企业债存量约3万亿元。假设下半年理财产品余额将新增2万亿元，那么对债券的配置需求至少在1万亿元左右，高等级、高收益的信用债显然无法满足理财产品需求，理财资金可能加大对（可加杠杆的）利率债的配置。

　　 收益率趋下行

　　 从理财投资行为变化的角度看，大量资金回流利好信用债和利率债，在获得较高收益的同时，风险也是无法避免的。券商分析认为，在经济基本面仍未好转的当下，信用利差的大幅收窄可能包含了对信用风险的低估，最终可能倒逼无风险收益率进一步下行。

　　 海通证券表示，这一波资金利好因素背后存在三大风险。首先，当前迫于收益率压力，在短期高收益债券被买完后，机构可能倾向于拉长久期、增加杠杆从而提高收益，因此本轮资金推动的债券小牛与股市的杠杆牛市有“异曲同工”之处。如果因为宽松减弱导致货币利率上行，届时债市会面临调整风险。其次，下半年宽财政政策大概率继续加码，届时城投债、企业债供给会增加，从而吸引理财资金配置，利率债等较低收益资产的需求被分流。第三，当前经济下行风险仍未消，猪价暴涨带动通胀预期，仍需提防信用和通胀风险。

　　 关于理财产品收益率能否维持，海通证券认为，2013年理财高收益由对接地方融资平台和地产的非标资产支撑，而2015年上半年由股市的结构化、非标产品支撑，在35%的规定上限内，非标资产始终是决定理财收益率的关键。而2015年下半年理财产品能否配置大量高收益的非标、债券资产，取决于后续股市能否企稳，宽财政下城投债和对接非标是否放量。海通证券预计，当前理财资产池的收益率已经在4.9%-5%左右，完全覆盖5%以上的理财收益率有难度，而7月末3个月理财收益率已降至4.97%，未来理财收益率的下行可能是长期趋势。