股市向下调整空间有限 2000点仍是重要“底”

    近期人民币贬值预期以及2月的进出口数据不佳、超日债违约成为A股下跌的导火索之一，两会期间有关促进A股健康发展，以及保持经济合理增速的基调被确认，但相关配套细则尚未公布。周一的下跌并不能完全解读为市场对于经济的悲观预期，更多是一种对于改革过程的不确定预期。在改革大方向确定的背景下，周一的下跌演化为中期调整的概率很小，2000点附近仍是重要的底部区域。

    悲观情绪发酵空间有限

    造成市场短期恐慌的根源有三个，即人民币贬值预期、外部需求萎缩、信用债违约，但上述利空持续发酵的空间有限。就本币贬值预期而言，短期会影响到本币资产的价格波动，引起跨境资本的流向。中长期，本币持续升值会对出口和制造业造成冲击，对于我国作为制造业和出口大国而言，竞争力会降低。联系直接管理层主导的汇率双向波动导向，用意即将人民币的单边预期转向双边波动预期，降低本币持续升值对于制造业和出口业的冲击，并缓解热钱跨境流入对于金融体系的流动性投放压力。春节后本币汇率的调整正是对于过去单边升值预期的修正，亦是改革转型的一部分。

    再分析2月的贸易逆差，出口增速大幅回落的同时伴随着进口增速的同比上升，折射出的是出口竞争力的下降与国内需求强劲的矛盾。而改变本币单边升值，不失为应对上述矛盾的一剂良方。出口数据大幅下降很难与外部需求萎缩联系，从欧美经济数据来看，美国非农就业连续两个月回升，服务业亦大幅反弹，欧美缓慢复苏的趋势并未改变，出口数据的下降反映的是我国制造业升级的迫切性，未来制造业升级和人民币双向浮动都是改善国内出口环境的措施。

    就超日太阳的信用违约来看，是金融体系市场化改革的重要一步，短期而言会引发市场对于影子银行的流动性风险、金融产品的刚性兑付担忧，会降低下阶段资金针对上述非标产品的需求。近两年非标产品作为资金需求最大的领域，一旦信用违约的担忧上升，无疑会影响到未来资金对于非标配置的热情，不排除部分资金从非标领域回流的可能。即使资金从非标领域回流与流入A股没有必然联系，也会不同程度减缓A股存量资金向非标资产的迁徙。未来随着A股制度建设的不断完善，更不能排除部分非标挤出资金向A股回流的可能。从这个层面分析，信用债违约更像是刮骨疗伤的过程。

    适应新的博弈格局

    过去经济数据的波动或者增速预期是影响A股的重要因素，而这种博弈格局随着改革的推进将被改变。

    政府工作报告将经济增长目标定为7.5%，但在欧美发达国家强势货币回归、国内债务和产能过剩的大环境下，确保7.5%增速的底线或并不如市场预期的强硬。借鉴西方成熟市场的发展经验，调结构必然对应着经济增速的下降，但这种增速下降并非对应股市的下跌，在经济转型过程中呈现长牛的案例不在少数。过去我们的增长模式为外延式增长，依靠投资驱动的“做加法”模式，而未来经济驱动模式将由做加法模式转向内涵驱动的效率提升模式，这种模式更多体现在经济内在效率的提升上，市场表现与经济数据的相关系数会持续回落。

    同时，7.5%的增速目标并不意味着放弃改革和调结构。李克强总理指出了实现今年目标的三大原则和政策取向，排序是向深化改革要动力、保持经济处于合理区间、提质增效升级。“7.5%左右”的区间，也为调结构、消化过剩产能、化解宏观债务水平过高问题等留出了一定的空间。未来A股的博弈将由数据博弈过渡到改革博弈，近期推进的国企改革正是一个改革实质推进的重要信号。

    今年是A股慢牛的孕育期，经济转型、改革红利将是未来A股持续的主题，并且这个过程会伴随着新的投资主题、新的增长驱动因素。过去两轮经济周期的热点切换将再次上演，即新的增长点会逐步变为新的经济支柱。目前仅仅是变革期的一个开端，是坏消息和悲观预期集中兑现的时候，社会融资杠杆率的下降以及信用风险的暴露都会扰动市场的重要因素，也是影响持筹者心态的重要因素。

    近期市场的调整和泥沙聚下反而是一个配置新兴产业的时机，代表新型商业模式、新兴增长点的产业并不会因为市场短期波动而改变趋势，如互联网消费、生物基因、清洁能源、新能源汽车等投资机会仍有望反复发酵。(来源：中国证券报 平安信托 魏颖捷)